“双三”搭档：8000万元搭车“荣耀”

10月11日，三人行（605168）公告披露，将以LP身份出资5150万元，认购芜湖博瑞基石股权投资合伙企业（有限合伙）（简称“芜湖博瑞”）49.82%份额。同时，由三角防务（300775）董事长严建亚实控的三元资本，也通过在管基金苏州速玟参与其中，认购3090万元，占比29.89%。作为陕西上市公司的知名者，二人继《“对三”叫1亿：钱俊冬严建亚“合谋”新航材》之后再次搭档，不同的是，本次标的更加有名——荣耀。LP“大更换”：三人行占近8成2023年成立的芜湖博瑞，此番进行了LP“大更换”。最初总认缴金额5100万元，原LP为乌鲁木齐昆仑基石创投，GP为西藏天玑基石创投，出资占比分别为98.04%与1.96%。穿透后，原LP与GP公司均由私募机构基石资本全资控股。据悉，基石资本是中国最早的创投与私募机构之一，累计管理规模逾850亿元。随着本次变动，原LP一方彻底退出，由三人行、苏州速玟与众行聚彩取而代之。同时，“新进”三方还将对合伙企业增资约102.71%至10338.2万元，出资占比为49.82%、29.89%与19.33%，金额达5150万、3090万与1998.2万元，对应变化是天玑基石占比降至0.97%。对于新进LP，想必糖豆们不会陌生。苏州速玟，2022年4月由三人行与三元资本共同出资设立。天眼查数据显示，其中三人行认缴2.325亿元，占比99.9957%，三元资本以GP身份出资1万元，占比0.0043%。详见《创投真热！钱俊冬2.2亿“加注”严建亚！》众行聚彩，出资人为谢文强、王科，出资占比为74.2574%、24.7525%，管理人为北京众行，出资占比0.9901%。穿透后是由三人行与其全资子公司在2022年11月出资设立，对应认缴金额900万与100万元，占比90%与10%。不难看出，三人行本次实则参与、投资了三方LP，按比例估算，其实际出资占比超79.90%，出资金额约8260.23万元。这意味着，三人行将在本次合作中扮演主导角色，占比近8成。进一步梳理“对三”合作可知，该组合发展已经历如下阶段：1：跟投阶段；这对创投拍档的合作始于2021年5月。彼时双方子公司合资1亿元设立私募基金，其中三角防务子公司为基金GP、最大出资方，认缴5100万元，三人行子公司认缴4900万元，并不参与管理。此后，双方第二次合作的苏州速玟，同属三角防务管理、三人行仅出资的模式。2：试水阶段；师傅领进门后，三人行开始个人修行。今年8月，三人行跳出跟投模式，独自试水创投，在《2亿创投南下贵州：颠簸中的“三人行”》文中，三人行以LP身份认缴2.45亿元，又以北京众行为主体认缴500万元，尝试基金管理。3：领投阶段；积累GP经验的同时，为“荣耀”匹配创投团队，或成三人行本次创投合作的关键动因。为此，钱俊冬组建了“三人行+三角防务+基石资本”豪华朋友圈，投资、管理一把抓，并邀请三元资本参与。“对三”创投身份互换，将进一步印证三人行创投思维的日渐成熟。加码荣耀：既要赚钱也要展业天眼查显示，荣耀终端系荣耀手机主体公司，成立于2020年4月，彼时其注册资本达3亿元。据悉，在当年11月与华为分家后，荣耀就被深圳市国资委全资接盘。当时布局西安之际，金融棒棒糖曾刊文《你们走好！荣耀3000万来到西安》。此后，荣耀共进行3次公开股权融资。其一是2021年12月，引入深圳国资委背景的四只产业基金，合计认缴金额近64.48亿元，持股占比20%。先前控股的深圳智信则认缴257.91亿元，持股占比80%。其二是2022年11月，新增6名股东，分别为荣耀品牌屏幕显示供应商京东方、中金祺智（上海）股权投资中心（有限合伙）、综改共赢（杭州）股权投资基金合伙企业（有限合伙）、国信资本有限责任公司、深圳市宝安区投资管理集团有限公司、Rosy Fable Asia L.P.，但未透露具体金额。其三是今年8月24日，澎拜新闻消息称，中国移动已利用财务投资方式入股荣耀，但依旧未披露金额。最新数据是，荣耀终端注册资本已升至322.38亿元，增资比例超106.42倍。IPO层面，市场有关荣耀上市的猜测一直未曾停歇，甚至曾爆出借壳传闻，以致官方亲自下场辟谣。8月5日，荣耀终于表示，计划今年Q4启动股改，适时推进IPO申报。在上市有了盖棺定论后，市场风向也转向对荣耀股东收益预期的讨论。证券时报消息称，一份荣耀Pre-IPO计划显示，公司拟于2024年创业板上市，整体估值2000亿元，较分手前1000亿元成功翻番。天量收益预期，自然吸引着众多资方“持币待投”。在金融棒棒糖看来，三人行此番“跨界”加码荣耀背后，或许既要投资收益、又要产业布局。梳理细节可知，本次投资是“借助专业投资机构的资源管理优势，打造公司全新增长曲线。”同时，公告还进一步表示，可借助荣耀品牌效应和渠道，丰富业务客群，提升品牌竞争力。因此，我们想用“创投为擎、拓宽主业”概括三人行的具体打法。这一打法与其2022年表述的“开拓产业投资和科学稳健的财务投资业务，积极布局探索”异曲同工。事实上，三人行很早就有用股权投资“绑定”客户的多次先例。如2021年入股的巨子生物。在公司当年年报中，就披露了新增巨子生物与华润怡宝、雪花、喜力等客户信息。次年4月，长江商报也证实，三人行2021年同样完成了对华润怡宝的投资。至此，三人行加码荣耀的动机也愈发清晰，即投资收益与主业拓展一把抓。AI营销：产品开发耗时仅半年近期，三人行股价已突破今年5月来新高，最高涨幅51.75%，10月15日最新市值达62亿元。但对比荣耀的2000亿的估值，似乎仍是相形见绌。同时，荣耀股东序列中，不仅是深圳国资委牵头的“深圳帮”，更有着国务院国资委、北京市国资委、中金、苏宁、沙特资本的多方支持。随便单拎一家，三人行都难企及。这不禁引人思考：并不缺钱和背景的荣耀，为何会选择一家非渠道、非产业链的民营广告公司？金融棒棒糖看来，或与荣耀在AI与营销拓展双重需求有关。今年3月的MWC 2024，荣耀正式发布AI Agent战略，并提出：推出平台级AI赋能终端。如此定调，意味着其未来发展核心就是AI。至于荣耀AI成色几何，官方却未有研发数据支撑。对此，我们想通过销量梳理，佐证品牌创新实力。IDC数据显示，尽管分手后的两个完整年份（2022、2023年），荣耀凭借着华为技术底色，蝉联中国市场第二，份额占比实现18.7%与17.1%，但在出货量方面，2023年已较22年1380万台同比下滑10.3%。今年上半年，更是“前任”华为王者归来，排位具体变为vivo（18.5%）、华为（18.1%）、OPPO（15.7%）、荣耀（14.5%）和小米（14%）五家品牌。这或许说明，过去，荣耀一直站在巨人肩膀上，“华为平替”标签助其快速登顶。但IPO提上议程的今后，资本市场需要与华为有别的荣耀故事。Counterpoint研报显示，2024年AI手机出货量初估将超过1亿台、2027年预估达5.22亿台，期间的平均复合年增率达83%。由此看来，荣耀也就有了AI赋能、打造打造差异化的基础动因。另在营销层面，其加快扭转华为替代、宣传品牌生态的传播意图也跃然纸上。再看向三人行，主业对口前提下，AI概念正在增强，其标志是与科大讯飞（002230）的携手。相关资料显示，在科大讯飞的星火模型加持下，三人行仅耗时不到6个月，开发出一款营销多模态AI产品，并投放市场。据官方介绍，该产品可智能化提供营销策略、创意输出、智能投放的全流程服务。在应用中，三人行已尝试用AI技术提质主业、降本增效。据悉，2022年，该公司就曾与科技公司合作AI、开发自有虚拟人，赋能营销主业。后续还辅以诸多AIGC工具，提升创意质量，提速营销效率。看向A股传媒龙头的蓝色光标（300058）与分众传媒（002027）。二者都是在去年才引入AI大模型，以辅助营销工作，远未达到AI产品向外输出的能力。仅从国内广告市场看，或许仅有三人行一家公司，拥有着市场化的AI产品开发与营销双重经验。此种预期，或许才是“搭车”荣耀的关键。